‘Volatiliteit in vastgoedaandelen nog niet ten einde’

Pascale Nachtergaele, beheerder van het fonds Nagelmackers European Real Estate Fund, ziet 2024 met veel goede moed tegemoet want de rentepiek lijkt bereikt. En hoewel ze hoopvol is, blijft de vastgoedexperte op de korte termijn toch voorzichtig want de volatiliteit is zeker nog niet verdwenen. Vooral voor logistiek vastgoed blijft Nachtergaele ondertussen een boontje hebben.

Hoe kijkt u naar volgend jaar?

Pascale Nachtergaele: Naar volgend jaar toe is ons basisscenario bij Nagelmackers dat we wellicht de piek in rentevoeten hebben gezien. En dat in de loop van volgend jaar, eerder naar het midden van het jaar toe, er mogelijk de eerste renteverlagingen aankomen. Het bepalen van wanneer exact is altijd moeilijk. Dit samen met het feit dat we voor de eurozone toch een lichte versnelling van de economische groei, hoe beperkt die ook moge zijn, verwachten. De combinatie van beide zal ervoor zorgen dat het klimaat voor vastgoed toch  aantrekkelijker zal zijn dan de vorige twee jaren. Dat is althans onze visie.

Moet men dan nu in vastgoed stappen?

Pascale Nachtergaele: Ik zou durven instappen maar nog niet met mijn volle gewicht. Omdat ik op korte termijn toch nog wat volatiliteit verwacht na het mooie herstel dat we de voorbije weken hebben gezien. Dus sowieso ben ik wat voorzichtiger en ga ik het momentum een beetje afwachten: ik hou dan ook nog steeds een bepaalde hoeveelheid cash aan. Ik verwacht  immers nog bijkomende waardeverminderingen op de boekwaarde van activa. Wanneer de rente stijgt, daalt de waarde van het vastgoed omdat de cashflows worden verdisconteerd tegen een hogere rente, dus daalt de present value. Bedrijven hebben het voorbije jaar al waarderingen afgeboekt, meestal doen ze dit halfjaarlijks of per kwartaal, en die beweging is nog niet ten einde. En eind december zal er nog eens afgeboekt worden. De grootte ervan zullen we pas zien bij de bekendmaking van de jaarresultaten en dat is pas vanaf eind januari, begin februari.

Vanwaar die volatiliteit en hoe gaat u ermee om?

Pascale Nachtergaele: Die volatiliteit is er omdat men eerst 100% zeker moet zijn dat de rente niet meer verder gaat stijgen en stabiel zal blijven. Op dit moment is er evenwel onzekerheid hieromtrent, vandaar die volatiliteit. Ook de verwachte afwaarderingen die ik net aanhaalde, hangen nog boven de markt. Hoe groot zullen die zijn? En wat gaat de impact zijn op de schuldgraad? En dan is er natuurlijk ook de vraag wanneer de transactiemarkt weer zal opengaan. Op korte termijn zijn er een aantal onzekerheden die voor de nodige koersbeweeglijkheid kunnen zorgen. Het komt er nu op aan om vooral rustig te blijven en zich niet te veel laten verleiden om mee te surfen op de grote schommelingen in de markt. Want er zijn aandelen die op korte termijn 20% kunnen stijgen, maar nadien dan ook op een paar dagen tijd weer 20% kunnen dalen. Dat hebben we al gezien.

Waarom is de schuldgraad vandaag zo belangrijk?

Pascale Nachtergaele: De markt houdt de schuldgraad, de financiële lasten en de balans van vastgoedondernemingen in de gaten. En daarvoor kijkt men naar de loan-to-value-ratio of de leningen op de boekwaarde van de activa. Als je echter waardeverminderingen op de activa neemt, dan stijgt die loan-to-value. Alle bedrijven met een hoge loan-to-value staan momenteel onder druk en worden eigenlijk gepusht door investeerders om daar iets aan te doen. En  daar kan je iets aan doen door je leningen af te betalen, misschien via een deel van de cashflow die je genereert of je kunt minder dividend betalen. In de meeste gevallen worden de bedrijven ook een beetje gedwongen door de markt om activa te gaan verkopen. Ze kijken dan welke activa ze als minder belangrijk in het grotere geheel beschouwen en die gaan ze dan ten gelde maken.

De STOXX Europe 600 Real Estate index EUR (op 3 jaar)

Maar die transactiemarkt zit momenteel, zoals u eerder al aanhaalde, op slot?

Pascale Nachtergaele: Inderdaad, die transactiemarkt zit al een tijdje dicht. Er komen geen grote deals in de markt. Dus diegenen die willen verkopen, die vinden geen kopers.

En waarom wil men niet kopen? Zolang de rente blijft stijgen, houden kopers de boot af. Want als die rente morgen verder omhoog gaat, dan kunnen de geïnteresseerde kopers morgen aan een lagere koers kopen, wordt er geredeneerd. En dat is momenteel het dilemma waarin de markt zit. Het is met andere woorden echt wel nodig dat voor een aantal maanden die rente stabiliseert en de rust (in de hoofden) terugkeert. En als dat gebeurt dan zullen we zien dat die kopers en verkopers naar elkaar zullen toegroeien. Want er zijn nog heel wat bedrijven die een vrij hoge schuldgraad hebben en die staan te popelen om te verkopen. En eenmaal de rente stabiliseert dan zal de transactiemarkt opengaan en zullen we het aantal transacties zien stijgen. Dat zal ongetwijfeld een katalysator zijn voor de vastgoedmarkt.

In welke deelsegmenten ziet u de meeste opportuniteiten vandaag?

Pascale Nachtergaele: De beste opportuniteiten zie ik nog altijd in het logistiek vastgoed. Omdat dat een segment is dat structureel nog altijd kan genieten van een aantal positieve factoren. De vraag, onder impuls van e-commerce, ligt nog altijd hoger dan het aanbod, waardoor aanbieders van logistiek vastgoed de huurprijs kunnen optrekken bovenop de inflatie. Door de problemen met de toeleveringsketen willen bovendien meer en meer bedrijven de productie dichter bij huis brengen en er ook hun voorraden opslaan. Een extra steunfactor is daarenboven dat het steeds moeilijker wordt om nog nieuwe grond te vinden, aan te kopen en te bebouwen. Verschillende van de logistieke bedrijven die we in portefeuille hebben zoals WDP, Montea, VGP hebben evenwel nog altijd een heel grote landbank. Deze spelers hebben de terreinen al in het verleden gekocht en kunnen die nu gebruiken om te gaan ontwikkelen. En dat laatste kunnen ze vandaag nog steeds doen aan rendementen die voor hen voldoende rendabel zijn.

n waar wilt u niet in investeren vandaag?

Pascale Nachtergaele: Waar ik vandaag niet wil in investeren, zijn bedrijven actief in het kantoorsegment die veel kantoren hebben op minder gunstige, secundaire locaties. Want de markt focust vooral op primaire locaties,op kantoren die heel goed gelegen en bereikbaar zijn voor het personeel en de klanten. Daarenboven moeten die panden duurzaam en energie-efficiënt zijn. Alle kantoren die niet aan die criteria voldoen, worden flink afgewaardeerd en voor de andere kantoren is die afwaardering veel kleiner of zelfs onbestaande. En voor die secundaire, minder duurzame kantoren zijn er bovendien niet veel oplossingen. Ofwel kan je die verkopen en met het geld nieuwe kantoren kopen die wel duurzaam zijn en op goede locaties liggen: dit wordt door de markt wel gesmaakt.  Ofwel kan je die kantoren herontwikkelen naar residentieel vastgoed maar dat kost natuurlijk handenvol geld.

En hoe hebt u het voorbije jaar uw portefeuille herschikt?

Pascale Nachtergaele: Ik heb bij het begin van het jaar Duits residentieel vastgoed bijgekocht. Dit type van vastgoed maakt nu eenmaal een groot deel van de benchmarkindex uit. Dit segment had vorig jaar flink afgezien omdat enerzijds veel Duitse residentiële vastgoedbedrijven de voorbije jaren  veel overnames hadden gedaan en met een vrij hoge schuldgraad zaten opgescheept. Anderzijds konden ze de hoge inflatie slechts beperkt doorrekenen omdat de overheid uiteindelijk bepaalt hoeveel de huurprijs kan stijgen. En in anticipatie van een mogelijke stabilisatie van de rentevoeten begon dat residentieel vastgoed terug onder de aandacht te komen. In tijden van hoge inflatie kijkenbeleggers vooral naar die segmenten die de inflatie volledig kunnen doorrekenen. Dat was vooral het retailsegment of winkelvastgoed en deze categorie behoorde vorig jaar tot de best presterende segmenten. Daarnaast heb ik ook logistiek vastgoed verder opgebouwd, omdat het vorig jaar ook zwaar had afgezien: logistiek is immers nog altijd een groeisegment. Dus wanneer de rente steeg, werden die groeisegmenten enorm afgestraft.

Welke aandelen hebt u verkocht?

Pascale Nachtergaele: Binnen logistiek heb ik afscheid genomen van één aandeel, Tritax Eurobox, omdat dit minder bekend bedrijf in het verleden veel vastgoed had gekocht tegen vrij scherpe prijzen, dus aan yields die toch vrij laag waren op dat moment. Ik vreesde dat de afwaardering dan ook navenant zou kunnen zijn. Ik heb ook enkele maanden geleden afscheid genomen van Atenor op het moment van de aankondiging van de kapitaalverhoging. Vorig jaar  had ik al afscheid genomen van Immobel. Vastgoedontwikkelaars zien  in tijden van stijgende rente het meeste af.

Hoe zit het nu met de algemene interesse van beleggers in vastgoed?

Pascale Nachtergaele: Je moet daar een beetje een onderscheid in maken. Fondsen die specifiek in vastgoed beleggen, die moeten altijd fully invested zijn. Dus is het belangrijk om naar de zogenaamde generalisten te kijken. De voorbije jaren hebben we gezien dat telkens de rente begon te stijgen, ze massaal uit vastgoed stapten. Tot voor kort hadden ze nauwelijks tot zelfs geen vastgoed meer. Nu merken we dat die generalisten terug interesse in vastgoed beginnen te krijgen. Dat is wel belangrijk, want als de generalisten instappen, gaat dat weer extra flow genereren.

Wat zijn de belangrijkste tendensen dat we in 2024 zullen zien in de vastgoedmarkt?

Pascale Nachtergaele: Vooral duurzaamheid en energie- efficiëntie en dat zullen we over alle segmenten heen zien. Zeker voor vastgoedbedrijven is dat toch enorm belangrijk. Je ziet ook dat steeds meer bedrijven beginnen na te denken over hoe ze hun huurders kunnen helpen om energie-efficiënt te zijn door  bijvoorbeeld met zonnepanelen te werken. Door zonnepanelen te leggen gaat men misschien wel de huur optrekken maar voor de huurder zal dit tot een lagere elektriciteitsfactuur leiden. Men gaat met de klant niet meer praten over de huur op zich maar over het totaalpakket.