Alexis Bienvenu, Fund Manager La Financière de l’Echiquier.
Hoewel hij niets nieuws aankondigde en geen opmerkelijk forse uitspraken deed – zoals de beruchte “whatever it takes” van Mario Draghi – heeft de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank (de Fed) met zijn toespraak op 20 september toch flink wat deining op de financiële markten veroorzaakt. Amerikaanse aandelen verloren de twee dagen nadien ruim 2% – de Nasdaq zelfs meer dan 3% – en de Amerikaanse tienjaarsrente brak op 22 september korte tijd door de symbolische grens van 4,5%. Dat is het hoogste niveau sinds oktober 2007. Wat is er aan de hand?
De economische prognoses van de leden van het monetairbeleidscomité spelen een centrale rol in deze onrust. Een meerderheid van de bestuurders verwacht dat de richtrente vóór het einde van het jaar met nog eens 25 basispunten wordt verhoogd tot een bovengrens van 5,75%. Tegelijk koelt de inflatie flink af – de Fed gaat er nu van uit dat de indicator die de centrale bank als referentie hanteert (de Core PCE) eind 2023 op 3,7% uitkomt. De ‘reële’ rente op korte termijn (de richtrente gecorrigeerd voor de Core PCE-inflatie) zou dus bijna 2% bedragen. Alweer een percentage dat we niet meer hebben gezien sinds 2007, een jaartal dat onaangename herinneringen oproept. Ook verder in de toekomst brengt de aanvullende monetaire verkrapping die in 2023 verwacht wordt geen verlichting en trekt de centrale bank haar prognoses voor de richtrente op – met 50 basispunten eind 2024 en 2025 (tot respectievelijk 5,1% en 3,9%) – terwijl haar inflatieverwachtingen zo goed als onveranderd blijven (op 2,6% en 2,3%). Daardoor zou die reële rente op korte termijn eind 2024 oplopen tot 2,5%. Het beleid zou met andere woorden nog lange tijd bijzonder restrictief blijven.
Er kondigt zich op het vlak van de reële rente dus een breuk met het verleden aan, die obligatiehouders zullen toejuichen, maar die risicovollere activa – zoals aandelen – minder aantrekkelijk maakt.
Vanwaar die harde opstelling, terwijl de inflatie afneemt? In zijn persconferentie verwees Jerome Powell naar de economie, die het beter doet dan verwacht. Als de werkgelegenheid hoger uitvalt dan ingeschat, is een restrictiever monetair beleid nodig om de inflatie te beteugelen, want een bloeiende arbeidsmarkt wakkert die doorgaans juist aan.
Dat standpunt zou perfect te verdedigen zijn… als de vooruitzichten relatief zeker zouden zijn. Daar knelt de schoen. Jerome Powell herhaalde namelijk tot in den treure – wel elfmaal tijdens de persconferentie – dat de economische prognoses die hij voorstelde uitermate onzeker zijn. Hij zei met name dat het zogeheten ‘neutrale rentepeil’, waarbij de economie noch wordt aangewakkerd, noch wordt afgeremd, hem op dit moment onmogelijk nauwkeurig te voorspellen lijkt, maar waarschijnlijk hoger zal liggen dan voorheen en mogelijk ook hoger dan de richtrente die de Fed op lange termijn verwacht (2,5%). Dat de Fed eerlijk toegeeft in het duister te tasten is prijzenswaardig, maar die onzekerheid had haar ook kunnen aanzetten tot wat meer terughoudendheid in de verwachtingen die zij de markt voorschotelde. De renteprognoses ondanks alle twijfel toch optrekken, is daarentegen een gewaagde zet.
Mogelijk hoopt de centrale bank op die manier louter met haar voorspellingen de economische omstandigheden te beïnvloeden. Het vooruitzicht van een doorgedreven monetaire verkrapping zou huishoudens en bedrijven namelijk voorzichtiger kunnen maken in hun consumptiebestedingen en investeringen, waardoor het beoogde effect – minder inflatie – al bereikt zou kunnen worden door alleen maar de verwachtingen te bespelen. Dat is de kracht van woorden met de juiste – restrictieve – toon.
Een tweede verklaring voor die opstelling van de Fed gaf Jerome Powell aan het einde van de persconferentie door de situatie van de huishoudens veel rooskleuriger voor te stellen dan zij die zelf inschatten. Dat uit de peilingen naar het consumentenvertrouwen een groot ongenoegen blijkt, houdt volgens hem vooral verband met de – “verafschuwde” – inflatie en minder met de objectieve situatie van de huishoudens, die er dankzij de lonen flink op vooruitgaat, in het bijzonder in de lagere inkomensklassen. Zoveel optimisme is enigszins verrassend voor iemand die zijn woorden altijd zorgvuldig wikt en weegt, maar verklaart mogelijk waarom hij een monetair beleid verdedigt dat een bijzonder restrictieve indruk maakt.
Hopelijk heeft hij het bij het rechte eind als hij beweert dat de huishoudens té pessimistisch zijn. In dat geval zullen consumenten en beleggers de beproeving van de monetaire verkrapping zonder al te veel kleerscheuren doorstaan. Zo niet zal het monetair beleid snel moeten worden versoepeld en dreigt de Fed opnieuw het verwijt te krijgen de toekomst slecht te kunnen inschatten. Dan zou het alweer aankomen op de kracht van woorden – maar dan met een verruimende toon – om een al te restrictieve houding te corrigeren.
