Faut-il craindre un ralentissement de l’économie ? Selon Thibault Chrapaty gérant du fonds obligataire à rendement absolu DNCA Invest Alpha Bonds, il n’y a pas lieu de s’inquiéter car le ralentissement est conjoncturel et non structurel. Il pense donc que les craintes de récession sont exagérées. Pour son pays d’origine, la France, en revanche, il est moins optimiste que pour l’économie chinoise, que M. Chrapaty qualifie d’enfant terrible. Le gérant n’a pas d’obligations d’État françaises dans le portefeuille de son fonds, mais il a des titres d’État espagnols.
Les États-Unis prennent la tête du peloton
Aujourd’hui, le marché a une vision plutôt pessimiste de la croissance économique américaine et cette incertitude s’est traduite par une vague de volatilité au début du mois d’août. « Il y a effectivement un ralentissement économique, surtout en termes de production industrielle, mais d’un autre côté, nous ne voyons pas de raisons pour une récession. Nous pensons clairement que les spéculations à ce sujet sont excessives et nous n’en tenons pas compte chez DNCA », a indiqué M. Chrapaty.
En août, selon le gérant, le doute s’est emparé du marché lorsque les participants ont examiné la baisse de la croissance de l’emploi aux États-Unis tout en ignorant la croissance de la productivité de 2,7 %. « L’augmentation de la productivité génère des marges plus élevées pour les entreprises, ce qui leur permet d’investir davantage et de ne pas penser à réduire l’emploi. Dans le même temps, l’inflation diminue, ce qui laisse une plus grande marge de manœuvre à la Réserve fédérale pour assouplir sa politique. En somme, une base économique plutôt favorable. »
L’Europe reste à la traîne et la Chine est un enfant inquiet
M. Chrapaty note que le marché de l’emploi en Europe n’offre pas la même dynamique qu’aux États-Unis. « Les marges des entreprises sont sous pression, les incitations à l’investissement privé sont rares et la dynamique du marché de l’emploi pourrait s’inverser. » De plus, il constate comme beaucoup que la locomotive allemande est en difficulté d’autant plus que l’industrie, qui pèse lourd dans le pays, traverse une période difficile. « Le marché s’attend à une croissance économique de 1 % en Europe cette année, mais je compte sur une croissance moindre. » Le gérant DNCA note également que sur l’ensemble des emplois créés en Europe depuis Covid, 40 à 45 % peuvent être liés aux pouvoirs publics, contre seulement 10 % aux États-Unis. « Le fait est que ces emplois publics ne stimulent pas la productivité autant qu’un emploi dans la Silicon Valley, par exemple. »
Il reste néanmoins assez optimiste en ce qui concerne l’Europe, car les familles ont beaucoup épargné ces dernières années et leur pouvoir d’achat augmente grâce à la hausse des salaires. « La consommation des ménages soutiendra donc l’économie européenne. Les entreprises sont également en bonne santé grâce à des marges qui restent historiquement élevées. Et pour couronner le tout, les prix de l’énergie ne cessent de baisser mois après mois. »
Ce qui préoccupe le plus Thibault Chrapaty, en revanche, c’est la Chine. « La forte baisse des ventes au détail nous conforte dans cette idée, et le marché de l’immobilier, par exemple, reste lui aussi extrêmement faible », déclare-t-il. « alors que le gouvernement table toujours sur une croissance économique de 4 à 5 %, les ventes au détail n’augmentent que de 2,7 %. Cela signifie que la Chine ne peut pas vendre suffisamment de produits manufacturés sur son marché intérieur et qu’elle s’en débarrasse sur d’autres marchés. Par conséquent, la croissance chinoise est financée par le reste du monde, ce qui fait exploser la balance commerciale et, en raison du mécontentement suscité par cette situation, les États-Unis et l’Europe érigent des barrières commerciales. La Chine exporte en fait de la déflation pour compenser son manque de dynamisme interne. »
Attendre
Il est indéniable que la croissance économique aux États-Unis et en Europe ralentira au second semestre. Mais pour le spécialiste des obligations DNCA, il s’agit d’un ralentissement conjoncturel et non d’un affaiblissement structurel. « La situation n’a rien à voir avec les crises précédentes, qui étaient caractérisées par une surproduction. » En outre, selon lui, nous ne pouvons pas ignorer le fait que beaucoup adoptent une attitude attentiste à l’approche de l’élection présidentielle américaine. « Le résultat aura des répercussions sur l’affectation de l’impôt sur les sociétés. » En Europe aussi, dit M. Chrapaty, les gens regardent le chat sortir de l’arbre parce que toute une série de pays ne mettent pas de l’ordre dans leurs finances, qu’une guerre fait rage dans leur arrière-cour et qu’il y a de l’incertitude politique, comme en France. « Nous pensons que cette immobilité se poursuivra pendant quelques mois encore, mais comme il ne s’agit pas de problèmes structurels, nous pouvons nous attendre à ce que cette période de stagnation s’achève. »
Il ne s’inquiète pas non plus de l’inflation à court terme, tant aux États-Unis qu’en Europe, car les prix de l’énergie devraient continuer à baisser et le marché du travail se détend quelque peu. À un peu plus long terme, cependant, il voit l’inflation repartir à la hausse en raison de l’augmentation des prix des matières premières (sous l’influence de la transition énergétique, entre autres), mais aussi du pic de la vague de départs à la retraite des baby-boomers, qui tombe en 2028, ce qui pourrait à nouveau exercer une pression sur le marché du travail, entraînant une hausse des salaires. Il présente également la démondialisation comme un coupable, alors que de plus en plus de barrières commerciales sont érigées. « Nous en tenons compte dans la construction du portefeuille du fonds DNCA Invest Alpha Bonds. »
Selon M. Chrapaty, les réductions de taux d’intérêt dans la zone euro et aux États-Unis devraient se poursuivre dans les mois à venir. « Le marché anticipe déjà une politique d’assouplissement assez agressive aujourd’hui. À la fin de 2025, le taux d’intérêt directeur devrait déjà se situer à 2,8 % aux États-Unis et à 1,9 % dans la zone euro (voir le graphique ci-dessus). Il s’agit néanmoins d’une grande différence par rapport au début de l’année, lorsque les prévisions de taux d’intérêt s’élevaient respectivement à 4,5 % et à près de 3 %. » Bien qu’il soit légèrement plus modéré et qu’il s’attende à des taux d’intérêt un peu moins bas, il suppose que la certitude entourant la politique de la banque centrale maintiendra les marchés à un faible niveau de volatilité dans ce domaine. En d’autres termes, il est déjà escompté dans les prix.
L’Europe n’est pas la même partout
Enfin, M. Chrapaty réfléchit aux problèmes de la France et aux raisons pour lesquelles il n’achète pas de titres d’État français aujourd’hui. « Mon pays a le pire budget depuis des années et le déficit primaire le plus élevé de la zone euro. En outre, il existe un risque politique permanent. Et le manque de détermination politique ralentira la réduction de la dette. » Il estime donc que la volatilité des taux d’intérêt persistera au moins pendant les 12 prochains mois, et qu’un abaissement de la note de A à AA est possible pour la France.
En revanche, il surpondère les obligations d’État espagnoles. « L’Espagne est cependant un bon élève et son déficit public est inférieur à 3 %. L’économie croît d’environ 2 %, laissant les autres économies européennes à la traîne. L’immigration en provenance d’Amérique latine aide l’économie, mais le fait que l’Espagne ait très peu d’industrie et ait opté pour le tourisme et les services, tous deux en forte croissance, n’est pas non plus favorable au pays. » Sans surprise, l’écart entre les rendements des obligations espagnoles et françaises à 10 ans est tombé à zéro, ce qui signifie que les investisseurs souhaitent désormais obtenir le même rendement sur la dette française que sur la dette espagnole, traditionnellement plus risquée, et ce pour la première fois depuis 2008. « Et un éventuel relèvement de la note de Moody’s pourrait renforcer ce mouvement. »
