Thomas Planell, Beheerder – Analist DNCA Investments.
Het ‘gouden pad’ verwijst naar de smalle weg die de mensheid in Frank Herberts sciencefictionroman Dune moet nemen om te ontsnappen aan de overweldigende waarschijnlijkheid van haar uitsterven. Alleen de uitverkoren profeet kan de kleinste vertakkingen ervan zien.
Beleggers en centrale banken wagen zich aan deze zoektocht. Het nauwe pad van een soft landing lijkt een enge, mistige kloof. De omringende wanden (het verlies aan snelheid van het wereldwijde desinflatoire proces enerzijds, de vertraging van bepaalde delen van de Amerikaanse, Europese en Chinese economieën anderzijds) lijken zich te vernauwen, alsof ze de landmeter willen verpletteren en de weg begraven.
In Europa duren de positieve economische verrassingen van de eerste maanden van het jaar al een hele tijd.
Tot voor kort onderscheidde de eurozone zich van het Amerikaanse en Chinese economische momentum. De economische verrassingsindexen waren meer toegespitst op onze door de voorjaarsregen geteisterde breedtegraden. De weersomstandigheden, die begin dit jaar milder waren, betekenden een welkome verbetering in de Duitse bouwsector. De voorraadcyclus ging erop vooruit, terwijl de IFO-index (ondernemersvertrouwen) en de reële lonen weer wat kleur begonnen te krijgen.
De Europese PMI’s van juni, die enkele uren van de ‘heksen’ werden gepubliceerd, zaaien nu onrust. De industrie maakt zich zorgen over de terugval van het aantal nieuwe bestellingen, met name in de export. Het vertrouwen in de dienstensector neemt af, de consumptie vertraagt. De cijfers van juni komen niet meer overeen met de economische groei van de eerste twee kwartalen (+0,3%). De weg naar economisch herstel in de eurozone is er nog wel. Maar het zou langer kunnen duren dan verwacht. Zeker omdat de Franse verkiezingsonzekerheid de weg glad maakt.
De obligatiemarkten trekken hun klimijzers aan. De spread Frankrijk-Duitsland zit op het niveau van 2017, maar de Credit Default Swaps op 5 jaar blijven beperkt (35 bp tegenover 50 toen). In absolute schommelingen is de Franse rente op 10 jaar sinds begin juni met slechts een tiental basispunten gestegen. Wat de kredieten betreft, maakten de primaire uitgiftes in 2024 hun grote comeback, net als in de Verenigde Staten, sinds de spil van de FED eind vorig jaar.
De kapitaaluitgaven van de CAC40 zijn gevoeliger voor politieke ontwikkelingen: sinds begin juni zijn ze met 50 basispunten gestegen. Het beheer vermindert de blootstelling aan Franse banken (waarvan de prestaties sinds het begin van het jaar negatief worden). In Europa verliest de sector sinds het begin van het jaar 10 punten. De strategen proberen de beursprognoses af te stemmen op de resultaten van de verkiezingen: opvering van de Parijse index bij een overwinning van de presidentiële alliantie, beperkte volatiliteit als het Rassemblement National de bovenhand haalt, aanzienlijke daling (-10 tot -20%) als de linkse groep de meerderheid van de Tweede Kamer verovert. Het is moeilijk om met deze scenario’s een beleggingsstrategie uit te stippelen als ze net zo vooruitziend blijken als de verkiezingspeilingen dit jaar…
Ook de laatste Amerikaanse cijfers zijn gemengd. De kleinhandelsverkopen vertragen. De wanbetalingen op de auto- of consumentenkredieten nemen toe bij jongeren, die lijden onder de duurdere financiële voorwaarden en minder blootgesteld zijn aan de stijging van de financiële activa dan hun ouderen. Hun loonwinst blijft de goede kant uitgaan, maar paradoxaal genoeg geven de werkloosheidsgraad en de stijgende uitkeringsinschrijvingen een tegenstrijdige boodschap op de arbeidsmarkt.
De concentratie rond technologiewaarden blijft toenemen. De waardering is problematisch: met een kapitalisatie van 30 biljoen dollar is de Nasdaq 100 nu meer waard dan het Amerikaanse bbp. In verhouding tot de binnenlandse rijkdom zijn de waarden van de index 3 keer zo hoog als tijdens de zeepbel van de jaren 2000…
Ondanks de waarderingen lijkt AI zich momenteel zowel te verzoenen met het vertrouwen van de beleggers in de Amerikaanse groei (+2,5% verwacht in de tweede jaarhelft) als met de vrees dat zich een opeenstapeling van meer verontrustende cijfers zou kunnen voordoen. In dat geval zouden beleggers ‘duration’ kunnen blijven toevoegen aan hun portefeuille. Daarbij geven ze de voorkeur aan investment grade krediet, dat in de Verenigde Staten 34 opeenvolgende weken van positieve stromen laat optekenen. De sterkte van de laatste resultaten, de diversificatie van de inkomstenbronnen en de betere dekking van de rentelasten zorgen voor een minder gevoelig profiel dan de high yield in het delicate scenario van een groeivertraging in een context van een beleidsrente die langer dan verwacht hoger zal zijn.
In vergelijking met het gemiddelde van de voorbije 10 jaar levert het investment grade segment aan beide zijden van de Atlantische Oceaan een aantrekkelijk rendement op (5,4% in de Verenigde Staten, 3,9% in Europa tegenover een historisch gemiddelde van respectievelijk 3,5% en 1,5%), terwijl High Yield profiteerde van een vernauwing van de spreads, waardoor de instappunten minder interessant werden. De keuze voor voorzichtigheid lijkt zich te lonen. Als ze niet langer uitgaan van een sterk inflatoir V-vormig economisch herstel, zouden beleggers dus maar beter die kans grijpen.
