‘De markt van hoogrentende obligaties is een verzameling van bedrijven die vaak bijna niets met elkaar gemeen hebben. Daarom is deze marktniche geknipt voor actief beheer’, zegt Jim Dudnick, medebeheerder van het Allianz US Short Duration High Income Bond fund
We spreken de ervaren obligatiebelegger terwijl hij Europa doortrekt om de activiteiten van zijn fonds te bespreken met klanten. ‘We zien een zeer grote interesse voor dit soort strategieën in Europa.’ Gevraagd naar de reden voor die grote vraag wijst Dudnick in de eerste plaats op de sterke historische prestaties van het fonds. ‘Bovendien deed het fonds het niet enkel goed in zonnige markten. 2022 was bijvoorbeeld een uitzonderlijk slecht jaar voor obligaties, toch wisten we het verlies toen te beperken. Terwijl veel beleggers een uiterst moeilijk jaar beleefden, vormde 2022 in feite een bevestiging van onze aanpak.’ Daarmee komen we bij één van de doelen van het fonds: kapitaalbescherming. Verder stelt het fonds een hoge liquiditeit en een positieve total return voorop als voornaamste doelstellingen.
Resultaatgerichte aanpak
Om die doelstellingen te bereiken gaan de beheerders uit van een ‘resultaatgerichte aanpak’. Maar wat betekent dit in de praktijk? ‘We bedoelen daarmee dat we voor dit fonds geen benchmark hanteren als maatstaf. We proberen niet om zomaar de winst of het verlies van de markt voor hoogrentende obligaties te evenaren.’ De beheerders zoeken doormiddel van doorgedreven onderzoek naar bedrijven waarvan de schulden bijna aflopen en die tegen of boven pari gaan afbetalen.
‘Doordat we ons richten op het niveau onder investment grade, kunnen we consistent hogere inkomsten binnenhalen dan bij investment grade of staatsobligaties’, legt Dudnick uit. Hij voegt hier echter een belangrijke maar aan toe. De beheerders moeten er namelijk rekening mee houden dat hoogrentende obligaties als activaklasse periodes van grote illiquiditeit doormaken. ‘Op die momenten dalen de prijzen en vloeit er veel geld uit de markt.’
Daarom geven de beheerders prioriteit aan liquiditeit. ‘We streven naar kapitaalbehoud en het genereren van inkomsten, maar binnen een liquide product’, aldus Dudnick. ‘We moeten er voor onze klanten voor zorgen dat het fonds liquide genoeg blijft, zodat zij kunnen in- en uitstappen wanneer ze willen. Onze beleggers krijgen een dagelijks bijgewerkte intrinsieke waarde van het fonds te zien, terwijl veel alternatieve fondsen dit vaak slechts op maand of kwartaalbasis aanbieden.’ Wanneer een klant zijn middelen in het fonds te gelde wil maken, kan dat dus snel en makkelijk gebeuren.
Brede diversificatie
De vraag van elke belegger is natuurlijk simpel: ‘what’s in it for me’? ‘Deze strategie die inspeelt op kortlopende Amerikaanse hoogrentende obligaties, zou in de praktijk niet zoveel last hebben van rentestijgingen als andere fondsen. Bedrijven die dit soort obligaties uitgeven, zullen namelijk meestal voor vervaldatum hun schulden aflossen.’ Dudnick omschrijft het fonds daarom als een goede manier om brede diversificatie te bekomen in het obligatie universum.
‘Het fonds neemt namelijk andere risico’s dan andere traditionele vastrentende waarden. Het neemt wat kredietrisico en wat liquiditeitsrisico, maar geen breed renterisico’, legt hij uit. Dat is volgens de fondsbeheerder een uitstekende strategie om te profiteren van de hoge rente, maar tegelijkertijd geen overmatig kredietrisico te nemen. ‘Het is onze taak om te proberen wat krediet- en liquiditeitsrisico te nemen, maar niet zo sterk als de hele markt. We passen ook een asymmetrisch gebruik van renterisico toe, terwijl sommige holdings van het fonds een kapitaalwinst kunnen produceren indien de rentes zouden dalen.’ Maar als de rente stijgt, herbelegt het fonds veel sneller in de stijgende coupons.
Bouwen op ervaring
Het fonds kan op korte en lange termijn mooie resultaten voorleggen. Zelfs in 2022 wat toch een zeer slecht jaar was voor obligatiebeleggers. Gevraagd naar het geheim van dit succes wijst Dudnick naar de ruime ervaring van zijn team en de vele data waarover men beschikt. ‘Deze strategie voeren we al sinds eind 2009 uit, we beschikken zo over 170 maanden aan consistente gegevens en kennis van de lopende kredietcyclus. Het is belangrijk om te kunnen anticiperen op wat er gaat gebeuren. Ik en Steven Gish werken al negentien jaar lang samen in de markt van hoogrentende obligaties. Dat soort ervaring kan je niet zomaar namaken.’
Hij wijst er ook op dat de beheerders zich actief inzetten op kapitaalsbehoud. Daarmee voegen ze een extra bescherming toe die de index niet heeft. ‘De index richt zich daar niet op. Wij bieden een meer voorspelbare performance door slechts in een deel van het universum te beleggen’, legt Dudnick uit.
Speeltuin voor actief beheer
Daarmee komen we bij het antwoord op de vraag welke meerwaarde actief beheer kan bieden in het obligatie universum. ‘Het is belangrijk dat we ons blijven realiseren dat de markt van hoogrentende obligaties een verzameling van bedrijven is die vaak bijna niets met elkaar gemeen hebben.’ Daarom is het volgens Dudnick bij uitstek een geschikte omgeving voor actieve beheerders.
‘Actieve beslissingen en keuzes kunnen er wel degelijk meerwaarde opleveren voor beleggers. Door actief beheer kan je een heel ander resultaat bekomen dan de brede index’, verklaart Dudnick.
In de brede beleggingswereld maakt passief beheer meer en meer zijn intrede in zowat alle domeinen. Maar Dudnick stelt dat de markt voor hoogrentende obligaties er één is voor actieve beheerders. ‘Het is één van de weinige niches in de beleggingswereld waarin actief beheer nog steeds daadwerkelijk het verschil kan maken. Dat komt doordat er een gigantische zeepbel aan onzekerheid ontstaat in dit segment, aangezien veel van deze bedrijven niets met elkaar gemeen hebben.’
Daarom hamert Dudnick er keer op keer op dat de markt voor hoogrentende obligaties verkeer begrepen wordt. ‘Er bestaat een misverstand over waar het echt om draait in deze deelmarkt. Je moet die niet bekijken als één grote homogene klomp. Het gaat om talloze verschillende bedrijven met een eigen identiteit en die kan je uitspelen door actieve keuzes te maken.’
