Clément Inbona, Fund Manager, La Financière de l’Echiquier.
In de Verenigde Staten hangt over de aandelenmarkten een zweem van het delirium dat bergbeklimmers op grote hoogte kan treffen. De indices breken er alle records en bereiken pieken en waarderingsniveaus waarbij die in de rest van de wereld in het niet lijken te vallen.
Ze noteren vandaag zo hoog dat ze de onder Himalayaklimmers mythische 8.000 meter-grens naderen. Die markeert het begin van de ‘zone des doods’, waar het menselijk lichaam op zijn limieten botst en bij gebrek aan voldoende zuurstof onherroepelijk begint af te takelen.
Vanuit waarderingsoogpunt bekeken zijn Amerikaanse aandelen ontegensprekelijk duur, zowel in verhouding tot het verleden als in verhouding tot de rest van de wereld of andere activaklassen. Een aantal cijfers illustreert dat perfect. De waarderingskloof tussen Amerikaanse en Europese aandelen is groter dan ooit. Kijken we naar de verhouding tussen de beurskoers en de verwachte bedrijfswinst over één jaar – de befaamde ‘PER1‘ – dan zijn Europese aandelen zo’n 40% goedkoper. Als we dat cijfer corrigeren voor wegingsverschillen tussen sectoren in de indices, dan bedraagt het verschil nog altijd meer dan 30%. Beleggers zijn met andere woorden bereid om voor Amerikaanse aandelen 22,5 dollar neer te leggen in ruil voor 1 dollar winst over het komende jaar, terwijl hen dat aan de andere kant van de Atlantische Oceaan gemiddeld slechts 13,5 dollar zou kosten. Sinds 1976 lag de waardering van de S&P 500, op basis van zeven verschillende waarderingsratio’s, gemiddeld slechts 6% van de tijd hoger. Ook in vergelijking met staats- en bedrijfsobligaties lijken Amerikaanse aandelen tot slot weinig aantrekkelijk, te meer omdat zij in principe ook riskanter zijn.
De waardering op zich is voor beleggers echter geen betrouwbare indicator over een termijn van enkele maanden of kwartalen. Zoals alpinisten kunnen rekenen op zuurstofflessen om hoogteziekte te vermijden, kunnen ook beursindices hun verblijf boven de 8.000 meter kunstmatig verlengen. De geschiedenis leert ons echter dat wanneer de waarderingen tot in de troposfeer reiken, dat op lange termijn een goede indicator is dat beleggers een mager rendement te wachten staat: sinds 1933 heeft de beurs, wanneer de waarderingsindex op lange termijn zoals berekend door Nobelprijswinnaar Robert Shiller (de CAPE2) hoger lag dan 34, vijf jaar later nog nooit een wezenlijk positief resultaat laten optekenen. In de meeste gevallen was dat zelfs sterk negatief …
