Alexis Bienvenu, Fund Manager, La Financière de l’Echiquier.
2024 rijgt de verkiezingen aaneen, met wisselende resultaten. In het Verenigd Koninkrijk triomfeert Labour over de Conservatieven, die na veertien jaar van de macht verdreven worden. In Frankrijk en heel wat andere Europese landen staat daarentegen juist extreemrechts op winst.
De rode draad in die politieke aardverschuivingen is dat de heersende partijen onverbiddelijk worden afgestraft. Ook buiten Europa zien we dat. Dat Donald Trump in de Verenigde Staten ondanks alle tegenwind opnieuw oprukt, past in hetzelfde plaatje.
Kiezers hebben uiteraard lokale redenen om de zittende regeringen de rug toe te keren, maar er zijn ook parallellen te trekken over grenzen heen. In Europa zien we met name een diepgewortelde frustratie over de economische situatie, die culmineert in klachten over koopkrachtverlies.
Dat is ten dele toe te schrijven aan de inflatie, maar die neemt inmiddels weer af. Een dieperliggende, maar minder zichtbare oorzaak speelt al veel langer: de structureel vertragende groei. Op mondiaal niveau bekeken is die zeker nog positief, de afgelopen tien jaar gemiddeld meer dan 3%. Hij vertraagt echter onmiskenbaar. De meeste economen zijn het er ook over eens dat hij zonder ingrijpende hervormingen nog verder zal afnemen – en de nieuw verkozen leiders heel wat hoofdbrekens belooft te bezorgen.
De Wereldbank heeft die structurele erosie onlangs uitvoerig geanalyseerd1. Ze heeft te maken met de – deels omkeerbare – achteruitgang van de bronnen van groeipotentieel: de wereldwijd vertragende groei van de beroepsbevolking, de structurele afname van de productieve investeringen en de steeds kleinere toename van de arbeidsproductiviteit. Andere factoren, die deze studie amper belicht, kunnen dat plaatje nog somberder kleuren, in het bijzonder de klimaatverandering, die wel eens veel dramatischer gevolgen zou kunnen hebben dan de meest gebruikte modellen incalculeren. Recent onderzoek van het National Bureau of Economic Research2, dat weliswaar nog door economische deskundigen moet worden getoetst, heeft wat dat betreft de knuppel in het hoenderhok gegooid door te besluiten dat een extra graad opwarming – met een statistische betrouwbaarheid van 68% – het wereldwijde bbp in zes jaar tijd met naar schatting 12% zou kunnen doen krimpen, zesmaal meer dan tot nu toe werd aangenomen.
Om die afkalvende groei en de maatschappelijke frustratie die eruit voortvloeit tegen te gaan, hebben overheden er in het verleden vaak voor gekozen om de vraag aan te zwengelen, in de eerste plaats door schulden te maken. Die uitweg wordt echter steeds moeilijker, want de staatsschulden naderen stilaan de grenzen van het houdbare. Bovendien is het stimuleren van de vraag niet toereikend, want het effect daarvan is slechts tijdelijk. Een duurzame oplossing kan volgens de Wereldbank alleen komen van het versterken van de productiefactoren: een toename van de productieve investeringen, het totale arbeidsvolume (ook met behulp van immigratie, bijvoorbeeld, want die bevordert doorgaans de groei) en de productiviteit. Het zal echter heel wat overtuigingskracht vergen om zowel het electoraat als de financiële gemeenschap daarvoor te mobiliseren. Dat belooft een loodzware opdracht te worden, want dit soort maatregelen lijkt meestal minder populair te zijn dan het stimuleren van de vraag.
Voor de markten zijn de gevolgen van die structureel afnemende groei – als de economen gelijk hebben en er geen drastische hervormingen komen – zonneklaar. Tenzij de bedrijven hun marges nog verder kunnen optrekken, wat moeilijk lijkt nu die al historisch hoog zijn, dreigt het rendement van aandelen in de toekomst gestaag te verkleinen. We hebben het echter over een gemiddelde trend, die niet voor alle aandelen geldt. Specifieke individuele bedrijven of sectoren zullen er qua prestaties bovenuit steken. De ‘Magnificent Seven3‘, die de markt al twee jaar domineren, zijn daar een goed voorbeeld van, maar andere zullen volgen. Dat illustreert dat zelfs als de groei, met name in de geïndustrialiseerde wereld, verzwakt en op heel lange termijn misschien zelfs stilvalt, er altijd bedrijven zullen zijn die goed blijven presteren. Op actieve vermogensbeheerders rust de taak om die tijdig te identificeren, niet alleen om het nog beschikbare rendement op te strijken, maar ook om de investeringen in de schaarser wordende bronnen van groei aan te moedigen. Als de juiste voorwaarden vervuld zijn, zal zowel het groeipotentieel als het marktrendement behouden blijven, in elk geval in bepaalde segmenten.
1 Falling Long-Term Growth Prospects. Trends, Expectations and Policies, samengesteld door M. Ayhan Kose en Franziska Ohnsorge, World Bank Publications, 2024. Een samenvatting is – in het Engels – te lezen in het persbericht op https://www.worldbank.org/en/news/press-release/2023/03/27/global-economy-s-speed-limit-set-to-fall-to-three-decade-low
2 A. Bilal en D.R. Känzig, “The macroeconomic impact of climate change : Global vs local temperature”, NBER Working Paper 32450, mei 2024.
3 Deze uitdrukking verwijst naar zeven Amerikaanse technologiebedrijven die marktleider zijn in hun activiteit, een uitzonderlijk beursparcours hebben afgelegd en een enorme kapitalisatie hebben opgebouwd. Die zeven bedrijven zijn Alphabet, Amazon, Meta, Apple, Microsoft, Nvidia en Tesla.
