Thomas Planell, Beheerder – Analist DNCA Investments.
Buiten China groeit de geldmassa van de belangrijkste zones (euro, sterling, yen) nog nauwelijks aan. Voor het eerst in tientallen jaren krimpt ze in de Verenigde Staten. De overvloedige liquiditeitsstroom droogt stilaan op.
Daardoor krimpen uiteindelijk ook de deposito’s en de cashreserves van de banken. Ze staan op het laagste niveau sinds de repocrisis van 2019 (voor Amerikaanse lokale of regionale banken). De toegang tot krediet voor consumenten en bedrijven wordt krapper. De securitisatie loopt vast: Santander stelt een verkoop van bijna een miljard dollar aan subprimeautokredieten uit. De beursintroducties of de uitgifte van aandelen vallen stil: Gn Store Nord A/S ziet af van zijn kapitaalbod (bijna een miljard euro), het grootste in Europa dit jaar. Of het nu is om schuld te verminderen of M&A te financieren, de toegang tot kapitaal wordt moeilijker voor de financiële directies. Met het laagtij komen op het zand de verstikte lichamen van de eerste schipbreukelingen tevoorschijn.
De problematiek van de veiligheid van het bankenmodel (gebaseerd op de omzetting van middelen op korte termijn in activa op lange termijn) komt op de voorgrond telkens wanneer het monetaire beleid omslaat of de rentecurve de neiging heeft om te keren.
De 14 wereldwijde recessies die de geschiedenis van de industrialisering en globalisering sinds 150 jaar doorkruisten, werden allemaal uitgelokt door een bankencrisis, een geopolitieke of pandemische crisis.
De basisingrediënten van de explosieve cocktail blijven nagenoeg dezelfde, ondanks de strengere regelgeving bij elke crisis. Bij SVB (Silicon Valley Bank) zien we een allesbehalve optimaal beheer van de activa ten opzichte van de passiva. Een overheid, een centrale bank kunnen liquiditeit injecteren, maar ze kunnen geen business model aanleveren.
Bij Crédit Suisse herhaalt zich de periode van de gebrekkige risicocontrole van de investerings- en financieringsbank. We denken dan bijvoorbeeld aan de zaak-Archegos. De omzwervingen van een schaamteloos, instabiel management dat de schandalen aaneenrijgt (witwassen van geld in Bulgarije, corruptie in Mozambique, industriële spionage, lekken van klantengegevens, interne conflicten op het hoogste niveau) zorgen voor reputatieverlies. Het activa- en vermogensbeheer, de corebusiness van de groep, zag zijn uitstaande bedragen in 2022 met 27% dalen. De deposito’s krompen met 37% in het vierde kwartaal. De winstgevendheid klapte in elkaar. Sinds 2007 is bijna 100 miljard aan beurskapitalisatie verdampt.
De SX7P, ticker van de flitsende Stoxx Europe Banks, verloor op 15 maart bijna 7%. Het was de slechtste dagelijkse drawdown in de sector in exact drie jaar. Op 15 maart 2020 werd 14,35% ingeleverd. We moeten teruggaan tot 24 juni 2016, de datum van de Brexit, om nog erger te vinden: -14,5%.
Het faillissement van de bank van de Carried Interest Crew, Silicon Valley Bank, symboliseert niet alleen het einde van het financiële gouden tijdperk van Silicon Valley. Met de beursrun op de sector wordt iedereen aan het twijfelen gebracht, beleggers of niet. Omdat ze de tastbaarheid en de materialiteit van onze banktegoeden in vraag stelt. De opvering van goud is daar niet vreemd aan. Bestaat er voor een centrale bankier een ergere nachtmerrie dan een algemeen verlies van vertrouwen in het bank- en financiële systeem?
Is dat trouwens het geval?
We kunnen het glas halfleeg of halfvol zien, hangt ervan af. Of op een elegante manier kunnen we toegeven er geen zicht op te hebben. Als we ons op deze manier data dependant willen opstellen zoals Jerome Powell, zouden we vooral aandacht moeten hebben voor het FED-rapport H.8 over de activa en passiva van de commerciële banken. Het zal elke week duidelijk maken of de deposito’s massaal van de kleine, meer risicovolle regionale banken naar de grote stromen, zoals het geval was tijdens de crisis van 2008. De beweging is begonnen, voorlopig zonder enige vorm van paniek. We zullen ons ook vragen stellen over de virtuele realiteit die de markten ons voorstellen. De tweejarige Amerikaanse schatkistobligaties moesten 120 basispunten rendement inleveren.
De futures op FED Funds anticipeerden op een rentedaling met 100 basispunten tegen het einde van het jaar totdat ze dit idee opgaven met het faillissement van Silicon Valley Bank. Tussen 10 en 15 maart daalden de verwachtingen voor de ECB-rente met bijna 50 basispunten over de volledige rentecurve van juli 2023 tot december. De verwachte piek van 3,6% na oktober daalt tot 3,2%.
In een paar beursdagen veranderden de bewegingen op de rentecurves het narratief dat nog een week geleden overheerste. Het scenario van veerkrachtige groei, aanhoudende inflatie en centrale banken die vastberaden zijn om die te bestrijden, maakte plaats voor een scenario van een nakende recessie en een monetaire ommekeer via lager dan verwachte eindrente en een pivot in 2023.
De daling van de industriële metalen en Brent (twee keer goedkoper – nominaal – dan in 2008, toen Bernanke en Trichet hun rentevoeten optrokken tot respectievelijk 5% en 4%) wijst op hetzelfde scenario. De index van de recessiekans op 12 maanden van de FED van New York piekt naar 54,5% …
Hebben de markten de macht om hun eigen realiteit te creëren? Kunnen ze Christine Lagarde en Jerome Powell dwingen af te wijken van de routekaart die ze zichzelf hebben opgelegd? Welk effect heeft zo’n monetaire ommekeer op de inflatie?
Sinds 14 maart zijn in Europa en de Verenigde Staten de inflatieswaps en de break-evens niet meer gedaald. Dat is het logische gevolg van de pricing door de markten van een meer dovish monetair beleid.
Met een inflatie van 8,5% in de eurozone en een rente van 2,25% onder die van de FED, koos Christine Lagarde er echter voor om op koers te blijven.
Zal de positieve reactie van de Europese markten Jerome Powell aanmoedigen om de FED-rente deze week met nogmaals 50 basispunten te verhogen? Meer duidelijkheid komt er op 22 maart om 19.00 uur … De prognoses lopen uiteen en bank Nomura aarzelt niet meer om in te zetten op een verlaging!
Ondertussen is één ding zeker: met de nachtmerrie van een vertrouwenscrisis bij de banken, het “monster” van de inflatie en de financiële stigma’s van de recessie, dreigt de slaap van de centrale bankiers dit jaar verstoord te blijven … en die van de beleggers ook.
Vijf beursdagen volstonden om bijna drie maanden van outperformance van de banksector sinds het begin van het jaar uit te wissen en de basis te leggen voor een cyclische rally. Vijf beursdagen om het verhaal te herschrijven van een jaar waarvan we niet mogen vergeten dat het nog maar net begonnen is …
