Thomas Planell DNCA Investments
Sinds 2022 hebben de verhogingen van de beleidsrente en de omkering van de rentecurve (respectievelijk de sterkste en de langste in de geschiedenis) de alarmbellen doen afgaan over de recessie.
In Europa werd dit nipt vermeden na de opwaartse herziening van het bbp door Eurostat in de zomer van 2023.
In de Verenigde Staten lijkt dat nooit een ernstige dreiging te zijn geweest.
Als de Amerikaanse economie even goed weerstand heeft geboden aan rentestijgingen, betekent dit dan dat de neutrale langetermijnrente (R*) hoger is dan voorheen?
Het is moeilijk om de determinanten van de neutrale rentevoet, die als theoretisch wordt beschouwd, te bepalen. Ter ondersteuning van de stijging verwijzen economen doorgaans naar productiviteitswinst (waardoor de economie meer kan groeien, zonder oververhitting), inflatieverwachtingen of een positief migratiesaldo. De vergrijzing van de bevolking en het dalende geboortecijfer rechtvaardigen daarentegen een lagere rentevoet.
De kwestie lijkt in ieder geval de markten bezig te houden en de leden van de FED te verdelen. Voor het eerst sinds 2005 is het besluit van het Federal Open Market Committee (FOMC) om de beleidsrente met 50 basispunten te verlagen niet unaniem genomen. Vooral het verschil tussen de prognoses van de streefrente onder de leden van het FOMC neemt toe. In 2026 mikken de haviken op 4% en de duiven op 2,4%. De mediane rente, die boven de marktverwachtingen ligt, stijgt ten opzichte van de laatste meeting…
Voorlopig lijkt het risico dat hen het meest zorgen baart, niet langer dat van de inflatie, maar wel dat van het gevaar voor de arbeidsmarkt en dus de groei.
De arbeidsmarkt zal de grootste bekommernis blijven. Wegens de inertie van de arbeidsmarkt duurt het even voor de werkloosheidscijfers de schommelingen in de cyclus weergeven. Net als het licht van de sterren zijn de gegevens waarover we beschikken informatie uit het verleden. Alleen de toekomst kan uitwijzen of het rentetraject van de Fed aangepast is aan de economische realiteit in het land.
Bij gebrek aan beter kijken beleggers naar het verleden om de rendementsverwachtingen te begrijpen na de eerste reeks renteverlagingen door de Fed. Historisch gezien, als ze niet gevolgd wordt door een recessie, voorspelt de eerste renteverlaging een goed jaar voor aandelen. In het geval van een recessie ziet de toekomst er somberder uit. Statistisch gezien begint een recessie en is het gedaan met de pret op het moment dat de rentecurve omkeert. In de week voorafgaand aan het besluit van de Fed werd het verschil tussen 10-jarige en 2-jarige obligaties weer positief. In de afgelopen 50 jaar ging dat in bijna 60% van de gevallen een jaar vooraf aan een recessie van de Amerikaanse economie…
Dit alles is moeilijker in te schatten door de tegenstrijdige boodschappen van de activaklassen. De futures op kortetermijnrente wijzen op een meer inschikkelijke kijk dan die van de Fed. Ze gaan uit van een sterkere economische vertraging dan het scenario van een soft landing waar de aandelenmarkten nochtans voorstander van zijn. Dat blijkt ook uit de tweecijferige winstgroeiverwachtingen in Europa en de Verenigde Staten. Het is moeilijk om te weten van welk hout pijlen te maken. In afwachting van de resultaten van het derde kwartaal lijken de neerwaartse herzieningen echter te beginnen, afhankelijk van de winstwaarschuwingen, zoals die van Mercedes. De terugkeer van de decorrelatie tussen de obligatiemarkten en de aandelenmarkten is uitstekend nieuws voor een gediversifieerd beheer, maar let wel op de convergentie van de economische scenario’s… Kunnen we echt rekenen op een algemene winstgroei en uitgaan van een vertraging van de arbeidsmarkt, van de groei en van de desinflatie?
